De Turkse lira zakt in aandelen en dreigt andere opkomende markten mee te slepen. Staan we voor het begin van een nieuwe financiële crisis?
Sinds begin augustus neemt de waardevermindering van de Turkse munt toe, waardoor banken die besloten hadden in het land te investeren grote verliezen kregen. De omvang van het probleem baart al veel analisten zorgen die waarschuwen voor het risico van een nieuwe financiële crisis, maar wat kunnen we nu echt van dit fenomeen verwachten? In dit artikel analyseren we de oorsprong van de crisis in Turkije, de gevolgen en de besmettingsrisico's voor de rest van de wereld.
De meest Europese economie in het Midden-Oosten?
De evolutie van de Turkse economie in de 21e eeuw verschilt niet veel van die van de rest van de zogenaamde "opkomende": een gedevalueerde valuta, goedkope arbeidskrachten en overvloedige natuurlijke hulpbronnen beloofden het ideale terrein voor Europese en Amerikaanse ondernemers. hun productiekosten te verlagen, en dus werden deze landen enorm geprofiteerd van een lang proces van industriële verplaatsing. Met de komst van de economische crisis breidde deze trend zich ook uit naar de financiële markten, omdat beleggers meer geneigd waren om effecten uit opkomende landen te kopen en zo de daling van de rendementen in de Verenigde Staten en Europa te compenseren. Uiteindelijk ging het erom te wedden op nieuwe en groeiende markten, om nog meer voordelen te behalen tegen de prijs van het nemen van grotere risico's.
Aan de andere kant maakten sommige factoren, zoals de strategische positie tussen Azië en Europa, commerciële openheid en de controle over olie- en gaspijpleidingen het mogelijk Vooral Turkije zou baat hebben bij offshoring. Op deze manier is het nominale BBP sinds 2000 verdrievoudigd en hebben sectoren zoals de textiel, de metaalindustrie of de bouw een tijd van ongekende groei doorgemaakt in de geschiedenis van het land.
Een andere grote begunstigde van de instroom van buitenlands kapitaal is de publieke sector, aangezien de mogelijkheid om tegen lagere rentetarieven te lenen opeenvolgende regeringen in staat heeft gesteld de sociale uitgaven te verhogen en de aanleg van talrijke infrastructuren te financieren die het land uit zijn seculiere achterstand zouden kunnen halen.
Dit is hoe wat jarenlang leek te werken een perfecte virtuele cirkel: centrale banken in Europa en de Verenigde Staten drukten steeds meer geld, verlaagden het rendement op de binnenlandse markten en genereerden aanhoudende overliquiditeit die werd geplaatst in opkomende markten, waaronder Turkije hoog aangeschreven. Eenmaal in het land stimuleerden de hoofdsteden de groei en het scheppen van banen, wat zowel de binnenlandse consumptie als de export stimuleerde. Zelfs het enige bezwaar dat vroeger tegen het model werd ingebracht (de constante toename van de buitenlandse schuld) leek niet van groot belang, aangezien een steeds grotere stroom van vreemde valuta de Turkse lira versterkte en dus het effect van de schuldenlast bij althans gedeeltelijk verzacht. Het leek het definitieve recept voor succes, wat verklaart waarom geen enkele regering in deze jaren overwoog de koers van het economisch beleid te veranderen. Wat kan er tenslotte mis gaan?
Problemen in opkomende markten
De duurzaamheid van het model hing uitsluitend af van de aanhoudende komst van kapitaal van internationale financiële markten, en wel in een steeds hoger tempo.
Hoewel het ons misschien zal verbazen hoe snel de vooruitzichten voor de Turkse economie zijn veranderd, is de waarheid dat in de zomer van 2015 de eerste tekenen van zwakte zichtbaar werden, met de schokken die beleggers van de Chinese aandelenmarkt afschrikten. Hoewel het probleem Turkije gelukkig niet al te veel trof, was het in opkomende markten al er begon een zekere uitputting te worden waargenomen na jaren van overinvesteringen op hetzelfde moment dat de eerste waarschuwingen werden gehoord over de terugkeer van het spook van financiële volatiliteit.
Sindsdien leek de Turkse economie gezond te blijven, maar het werd steeds duidelijker dat evident de internationale economische situatie werd steeds ongunstiger. Dalende Chinese invoer, relatief lage olieprijzen en een vertragende groei van de geldhoeveelheid in Europa en de Verenigde Staten waren grote problemen voor economieën met een lage toegevoegde waarde en volledig afhankelijk van zowel export als export. Brazilië was de eerste die in 2014 viel. Turkije slaagde er toch in dat jaar af te sluiten met een uitzonderlijke groei (8,91%), terwijl het een groot tekort op de lopende rekening hield (4,67% van het bbp), wat een verschrikkelijke zwakte van zijn productiemodel aan het licht bracht: ondanks de exponentiële groei verhoging van de productie export was nog onvoldoende om een echte groeimotor te zijn. Uiteindelijk hing de houdbaarheid van het model uitsluitend af van de aanhoudende komst van kapitaal van de internationale financiële markten, en wel in een steeds hoger tempo, omdat anders de houdbaarheid van de buitenlandse schuld ernstig in gevaar zou kunnen komen.
Maar als het externe evenwicht fragiel was, was het interne niet veel stabieler: kapitaalstromen hadden inflatie veroorzaakt (in 2017 waren de prijzen met 14 vermenigvuldigd in vergelijking met 2000), wat de Centrale Bank dwong de rente geleidelijk te verhogen om de prijsstijgingen in te dammen. Het probleem is dat dit een nog groter verschil met de geldende tarieven in Europa en de Verenigde Staten veroorzaakte, wat Turkse banken aanmoedigde om in vreemde valuta te lenen om het kredietvolume op de binnenlandse markt uit te breiden. Het resultaat, hoe kan het ook anders, was een kredietzeepbel die de solvabiliteit van de financiële instellingen van het land aanzienlijk verslechterde.
In de bovenste grafiek kunnen we de belangrijkste macro-economische variabelen zien die deze vicieuze cirkel vormden. Zoals met het blote oog te zien is, is er een duidelijke correlatie tussen groei, inflatie en het tekort op de lopende rekening (misschien niet zo duidelijk in het geval van buitenlandse investeringen, maar er moet rekening mee worden gehouden dat dit geen significante kapitaalinstroom oplevert zoals valutatransacties), waaruit blijkt dat de externe afhankelijkheid van de Turkse economie groeit ten koste van schuldenlast verhogen en inflatoire druk ondervinden. Zoals we eerder hebben opgemerkt, is de oorsprong van de huidige crisis mogelijk door de buitensporige kredietexpansie, die op zijn beurt wordt gestimuleerd door rentetarieven die nauwelijks gelijke tred houden met de inflatie en door overtollige liquiditeit uit het buitenland.
De Turkse crisis
Bij al deze problemen kwam nog een derde factor die bepalend bleek voor het uitbreken van de Turkse crisis: sinds begin 2018 zijn de rentetarieven in de Verenigde Staten na bijna een decennium weer gestegen op minimumniveaus, wat verminderde prikkels voor investeerders meer risico nemen in ruil voor winstgevendheid. Met andere woorden, het was niet langer nodig om in veel volatielere effecten te beleggen om een hoger rendement te behalen, wat een aanzienlijke kapitaalbeweging van opkomende markten naar de Verenigde Staten veroorzaakte. Het probleem trof de Argentijnse economie vierkant (in die mate dat de regering genoodzaakt was haar toevlucht te nemen tot een noodlening van het IMF), maar ook andere opkomende valuta's zoals de Indonesische roepia of de Turkse lira werden door hetzelfde effect naar beneden gesleept. en leed dalingen in de markten.
Misschien dachten sommige analisten even dat de ineenstorting van de Argentijnse peso de Turkse economie alleen maar onderpand zou kunnen beïnvloeden, zoals al was gebeurd met de Chinese aandelenmarkt in 2015, dat wil zeggen niets dat een korte interventie van de centrale bank niet kon oplossen: dalingen kon een paar weken valuta worden gezien, maar kort daarna zou alles weer normaal worden. De uiteindelijke oorzaak van de crisis was echter onmiddellijk: na het opleggen van sancties aan leden van de Turkse regering, op 10 augustus Donald Trump dubbele invoerrechten staal en aluminium, wat een zware klap was voor de Turkse export naar de Verenigde Staten.
De reactie van de markt op een land dat bij investeerders al twijfels opriep, was a massale verschuiving naar shortposities, met scherpe dalingen tot gevolg op de beurs (bijna 50% sinds het begin van het jaar) en op de lire (37,81%). De aanvankelijke weigering van de regering om met Trump te onderhandelen en het economisch beleid te corrigeren, heeft het door het land opgewekte wantrouwen alleen maar verder aangewakkerd.
Tot nu toe is de reactie van de Turkse autoriteiten (van wie de president, deels om religieuze redenen, heeft geweigerd de rente te verhogen) beperkt gebleven, waardoor de beperkingen op valutatransacties zijn toegenomen, de reserveratio's voor vreemde valuta zijn afgenomen. markt. Dit heeft de lier er echter niet van weerhouden door te gaan in een alarmerend tempo in waarde dalen, noch dat de belangrijkste Europese en Noord-Amerikaanse banken hun blootstelling aan Turkse aandelen betalen met dalingen op de aandelenmarkten. In sommige gevallen, zoals BBVA (eigenaar van 49,85% van Garanti, de op een na grootste bank in Turkije), bereiken verliezen al 21% van hun waarde op de aandelenmarkt.
Zijn er besmettingsrisico's?
De waarheid is dat de passiviteit van de regering (die een vermeende internationale samenzwering onder leiding van de Verenigde Staten voor alles de schuld blijft geven) en haar weigering om de gemaakte fouten recht te zetten het blijft de markten ontwrichten. Mochten er maatregelen worden genomen, dan zal dat hoogstwaarschijnlijk een verhoging van de rente zijn (om investeringen in de nationale munteenheid te stimuleren en de kredietexpansie af te remmen), maar gezien de omstandigheden is het moeilijk dat dit voldoende is: Argentinië heeft al in mei van dit jaar geconfronteerd met een zeer gelijkaardig probleem en toch is het genoodzaakt het IMF om de grootste lening in zijn geschiedenis te vragen (50.000 miljoen dollar). Het is dus niet uit te sluiten dat Turkije in de niet al te verre toekomst ook deze instantie om hulp zal vragen. Ook mogen we meer extreme maatregelen niet vergeten, zoals strengere beperkingen op kapitaaluitstroom of het opleggen van een financiële corralito.
De vooruitzichten voor de Turkse economie zijn daarom niet de beste, tenzij de regering besluit het recht te zetten en een alomvattend hervormingsprogramma door te voeren dat het vertrouwen van investeerders zal herstellen en tegelijkertijd de onevenwichtigheden in het macro-economische beeld zal corrigeren (wat op korte termijn onwaarschijnlijk lijkt). Het is dan ook logisch dat er twijfels ontstaan over het gevaar dat het zinken van de lira andere opkomende valuta's naar beneden zal trekken en een einde zal maken aan aanleiding geven tot een nieuwe internationale financiële crisis. Dit zijn geen ongegronde speculaties: ook de Russische roebel, de Zuid-Afrikaanse rand en de Mexicaanse peso zijn tot dusver in augustus fors gedaald.
Er zijn echter ook redenen voor optimisme. In voorgaande jaren hebben andere opkomende markten, zo groot als Argentinië of Brazilië, te maken gehad met sterke depreciaties van hun valuta en dit betekende niet zoiets als een herhaling van het faillissement van Lehman Brothers. Zelfs een reus als China had ook een zwarte zomer op de beurs in 2015 zonder ernstige problemen te veroorzaken voor de rest van de wereldeconomie.
Concluderend kunnen we zeggen dat het op dit moment misschien iets overhaast zou zijn om in Turkije de aanleiding te zien voor een nieuwe internationale financiële crisis, maar wat zeker lijkt, is dat het keerpunt in de geschiedenis van het land. Als een echte weerspiegeling van haar geografische ligging, combineert de Turkse economie gedurende vele jaren de vooruitgang van het westerse kapitalisme met de samensmelting van de politieke, sociale en religieuze sferen die zo typerend zijn voor de islamitische wereld. Nu, met een munt in vrije val en een in onbeweeglijkheid bevroren president, lijken de Turken gedwongen te kiezen: de hervormingen lanceren waar investeerders om vragen, met Trump onderhandelen en zijn banden met Europa onderhouden of de weg van populisme en isolatie, waarbij alle problemen worden toegeschreven aan westerse samenzweringen. Het moet opnieuw beslissen tussen Europa en het Midden-Oosten, het lot waartoe een land dat zijn grenzen over twee continenten uitbreidt gedoemd lijkt.